Đến cuối năm 2025, một góc thị trường mà phần lớn trader Ethereum hiếm khi để ý đã tích lũy vị thế đủ lớn để ảnh hưởng đến toàn bộ hệ sinh thái.
Báo cáo staking Ethereum thường niên của Everstake ước tính các công ty đại chúng với mô hình “kho bạc tài sản số” đang nắm giữ tổng cộng khoảng 6,5–7,0 triệu ETH tính đến tháng 12, tương đương hơn 5,5% nguồn cung lưu hành.
Con số này rất lớn, nhưng điều quan trọng hơn là lý do vì sao các doanh nghiệp này chọn ETH ngay từ đầu.
Chiến lược kho bạc doanh nghiệp với Bitcoin xoay quanh tính khan hiếm và hiệu ứng phản xạ: mua coin, để thị trường định giá lại cổ phiếu ở mức cao hơn giá trị tài sản ròng, sau đó phát hành thêm cổ phiếu để mua tiếp.
Ethereum bổ sung một trụ cột mà Bitcoin không có. Sau khi mua ETH, doanh nghiệp có thể mang đi stake để nhận phần thưởng gốc từ giao thức khi tham gia bảo mật mạng lưới. Everstake ước tính dòng lợi suất này vào khoảng 3% APY đối với các đơn vị vận hành theo mô hình kho bạc.
Một kho bạc ETH của doanh nghiệp về bản chất là một phương tiện niêm yết nắm giữ ETH, tạo thêm ETH thông qua staking, và thuyết phục nhà đầu tư cổ phiếu trả tiền cho dạng tiếp xúc tài sản được “đóng gói” này. Cược lớn nhất là cấu trúc niêm yết có thể liên tục gia tăng lượng ETH cơ sở theo thời gian, đồng thời thị trường vốn sẽ tài trợ cho giai đoạn mở rộng khi tâm lý thuận lợi.
Cơ chế cơ bản của staking
Ethereum vận hành theo cơ chế bằng chứng cổ phần. Thay vì thợ đào cạnh tranh bằng phần cứng và điện năng, mạng lưới sử dụng các validator khóa ETH làm tài sản thế chấp và chạy phần mềm để đề xuất cũng như xác thực block.
Khi validator hoạt động đúng, họ nhận phần thưởng từ giao thức. Khi offline hoặc vận hành sai, họ có thể mất một phần phần thưởng, thậm chí bị cắt giảm một phần ETH đã khóa (slashing) trong các trường hợp nghiêm trọng.
Staking hấp dẫn với tổ chức vì lợi suất đến trực tiếp từ giao thức, không phụ thuộc vào việc cho vay tài sản cho bên vay. Dù vẫn tồn tại rủi ro vận hành, nguồn lợi suất cốt lõi gắn với chính mạng lưới giúp giảm bớt phụ thuộc vào bên trung gian.
Everstake cho biết đến cuối năm 2025, khoảng 36,08 triệu ETH đã được stake, tương đương 29,3% nguồn cung, tăng ròng hơn 1,8 triệu ETH trong năm. Điều này cho thấy staking đã trở thành một thị trường quy mô lớn, không còn là hoạt động ngách — yếu tố quan trọng với các kho bạc doanh nghiệp đang cân nhắc tham gia.
Vòng quay kho bạc ETH: phí bảo hiểm cổ phiếu và lợi suất giao thức
Everstake mô tả hai đòn bẩy mà các công ty kho bạc ETH đang tìm cách tận dụng.
Thứ nhất là chênh lệch mNAV. Nếu cổ phiếu công ty giao dịch ở mức cao hơn giá trị thị trường của lượng ETH họ nắm giữ, doanh nghiệp có thể phát hành thêm cổ phiếu và dùng số tiền thu được để mua thêm ETH.
Nếu mức phí bảo hiểm đủ lớn, lượng ETH trên mỗi cổ phiếu của cổ đông hiện hữu vẫn có thể tăng dù bị pha loãng, bởi nhà đầu tư đang trả giá cao hơn cho mỗi đơn vị tiếp xúc ETH so với mua trực tiếp trên thị trường.
Cơ chế này chỉ hoạt động khi phí bảo hiểm được duy trì và thị trường vốn vẫn mở.
Đòn bẩy thứ hai là phần thưởng staking. Sau khi nắm giữ ETH, công ty có thể stake và nhận thêm ETH theo thời gian.
Everstake ước tính lợi suất staking khoảng 3% APY, với điểm mấu chốt là chi phí cận biên thấp khi hạ tầng đã được thiết lập. Kho bạc staking hướng đến việc gia tăng tài sản tính theo số lượng token, không chỉ kỳ vọng vào tăng giá.
Kết hợp lại, câu chuyện chào mời của mô hình này khá rõ ràng: phí bảo hiểm cổ phiếu tài trợ cho tăng trưởng khi thị trường hưng phấn, còn staking tạo tích lũy đều đặn khi thị trường trầm lắng. Cả hai cùng hướng đến một kết quả: nhiều ETH hơn trên mỗi cổ phiếu.
Ba mô hình kho bạc staking nổi bật
Báo cáo của Everstake tập trung vào ba tổ chức nắm giữ lớn và gán cho mỗi bên một vai trò riêng.
BitMine được ước tính nắm khoảng 4 triệu ETH — con số chi phối biểu đồ tăng vọt trong báo cáo. Công ty này đang đẩy mạnh staking ở quy mô lớn hơn, bao gồm kế hoạch xây dựng hạ tầng validator riêng và đã stake “hàng trăm nghìn ETH” thông qua bên thứ ba vào cuối tháng 12/2025.
SharpLink Gaming nắm khoảng 860.000 ETH và stake như một phần của chiến lược kho bạc chủ động, trong đó phần thưởng staking được ghi nhận như thu nhập vận hành và giữ lại trên bảng cân đối kế toán.
The Ether Machine nắm khoảng 496.000 ETH và stake 100%. Everstake dẫn số liệu lợi suất ròng 1.350 ETH trong một giai đoạn để minh họa cho mô hình “stake toàn bộ”.
Những con số này cho thấy chiến lược đã được thể chế hóa. Đây không còn là thử nghiệm nhỏ lẻ; quy mô vị thế đủ lớn để lựa chọn nhà cung cấp staking, cách vận hành, chuẩn công bố thông tin và kiểm soát rủi ro trở thành một phần của chính “sản phẩm” mà nhà đầu tư mua vào.
Tổ chức stake ở đâu và vì sao xuất hiện “staking tuân thủ”
Một điểm thực tế quan trọng trong báo cáo là thị trường staking đang phân hóa theo nhóm người dùng.
Nhà đầu tư nhỏ lẻ thường stake qua sàn để tiện lợi, còn người dùng DeFi tìm thanh khoản và khả năng kết hợp thông qua các token staking thanh khoản.
Tổ chức lại ưu tiên cấu trúc gần với mô hình vận hành truyền thống hơn: phân tách vai trò rõ ràng, nhiều đơn vị vận hành, khả năng kiểm toán và khung phù hợp với yêu cầu tuân thủ. Everstake nhắc đến Liquid Collective như một giải pháp staking định hướng tuân thủ, sử dụng token LsETH như đại diện cho dòng vốn tổ chức.
Theo báo cáo, LsETH tăng từ khoảng 105.000 ETH lên gần 300.000 ETH, đồng thời ghi nhận dòng rút khỏi số dư trên sàn Coinbase — dấu hiệu cho thấy holder lớn rời khỏi lưu ký sàn nhưng vẫn ưu tiên cấu trúc staking cấp doanh nghiệp.
Everstake cũng đưa ra ảnh chụp nhanh về thị phần staking trên sàn: tỷ trọng của Coinbase giảm khoảng 1,5 triệu ETH stake (từ 10,17% xuống 5,54%), trong khi Binance tăng từ 2,02 triệu lên 3,14 triệu ETH (tỷ trọng từ 5,95% lên 8,82%). Điều này phản ánh phân bổ staking có thể thay đổi đáng kể khi các tay chơi lớn điều chỉnh vị thế.
Với các công ty kho bạc, câu hỏi chọn “làn staking” mang tính cấu trúc. Nếu chiến lược phụ thuộc vào lợi suất staking để gia tăng tài sản, thì đa dạng hóa nhà vận hành, bảo vệ trước slashing, rủi ro downtime, kiến trúc lưu ký và quy trình báo cáo không còn là chi tiết hậu trường mà trở thành cốt lõi của luận điểm đầu tư.
Hạ tầng nền: stablecoin và trái phiếu chính phủ mã hóa
Everstake không xem kho bạc doanh nghiệp là hiện tượng riêng lẻ mà gắn với lực hút tổ chức của Ethereum trong năm 2025: thanh khoản stablecoin và trái phiếu chính phủ Mỹ được mã hóa.
Nguồn cung stablecoin toàn thị trường đã vượt 300 tỷ USD, trong đó Ethereum L1 và các mạng L2 chiếm khoảng 61–62%, tương đương gần 184 tỷ USD. Lập luận là độ bảo mật và chiều sâu thanh toán của Ethereum tiếp tục thu hút “đô la on-chain” mà tổ chức thực sự sử dụng.
Với trái phiếu chính phủ mã hóa, quy mô thị trường tiến gần 10 tỷ USD, và hệ sinh thái Ethereum chiếm khoảng 57%. Ethereum L1 được xem như lớp bảo mật nền cho các nhà phát hành lớn, bao gồm các sản phẩm như BUIDL của BlackRock hay quỹ thị trường tiền tệ mã hóa của Franklin Templeton.
Bối cảnh này rất quan trọng với chiến lược kho bạc ETH. Một công ty đại chúng muốn biện minh cho vị thế ETH dài hạn và chương trình staking cần câu chuyện vượt ra ngoài đầu cơ crypto. Stablecoin và trái phiếu chính phủ mã hóa dễ được bảo vệ hơn về mặt luận điểm “áp dụng cấu trúc”, qua đó củng cố lý do vì sao tài sản bảo mật sổ cái có thể quan trọng trong dài hạn.
Những rủi ro có thể phá vỡ mô hình
Everstake cảnh báo về rủi ro tập trung và thất bại tương quan.
Báo cáo dẫn sự cố client Prysm vào tháng 12/2025 khiến tỷ lệ tham gia validator giảm xuống khoảng 75% và bỏ lỡ 248 block, cho rằng việc quá nhiều validator dùng chung một client có thể tạo ra điểm yếu hệ thống.
Rủi ro này càng lớn nếu các kho bạc đại chúng hội tụ vào cùng lựa chọn hạ tầng, bởi quyết định staking của họ có thể làm gia tăng tập trung. Lợi suất staking chỉ “sạch” khi vận hành đủ bền vững; downtime, cấu hình sai hay slashing đều là một phần của bài toán kinh doanh.
Rủi ro thứ hai đến từ thị trường vốn. Chênh lệch mNAV chỉ hiệu quả khi thị trường mạnh. Nếu phí bảo hiểm cổ phiếu thu hẹp, phát hành thêm sẽ gây pha loãng thay vì gia tăng giá trị, khiến vòng quay tài chính ngừng hoạt động.
Lợi suất staking không thể tự bù đắp điều đó, vì đây chỉ là tăng trưởng gia tăng, trong khi tài trợ vốn cổ phần mới là động cơ mở rộng chính.
Rủi ro thứ ba nằm ở quản trị và pháp lý. Các công ty kho bạc hoạt động trong khuôn khổ công bố thông tin và lưu ký có thể thay đổi nhanh. Chiến lược chỉ bền vững nếu cấu trúc đủ để kiểm toán viên, hội đồng quản trị và cơ quan quản lý chấp nhận, đặc biệt khi staking trở thành nguồn đóng góp đáng kể vào thu nhập báo cáo.
Giao dịch kho bạc ETH được xây dựng trên một đề xuất đơn giản: tích lũy ETH, stake để gia tăng số lượng token nắm giữ, và tận dụng khả năng tiếp cận thị trường đại chúng để mở rộng nhanh hơn so với bảng cân đối kế toán tư nhân.
Việc nó có trở thành một nhóm chiến lược bền vững hay không sẽ phụ thuộc vào hai yếu tố có thể đo lường: các công ty vận hành staking tốt đến đâu mà không tạo ra rủi ro tiềm ẩn, và liệu cổ phiếu của họ có duy trì được mức phí bảo hiểm đủ lâu để vòng quay tài chính tiếp tục hoạt động.
Vương Tiễn
Theo Tapchibitcoin
