Tóm tắt: Đạo luật Clarity về Thị trường Tài sản Kỹ thuật số (Digital Asset Market Clarity Act) không vượt qua được Thượng viện Mỹ, khiến giai đoạn tiếp theo của việc quản lý tiền mã hoá tại nước này chuyển sang tay Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch (SEC) và Ủy ban Giao dịch Hàng hoá Tương lai (CFTC). Ngày 17/9, SEC công bố “Innovation Exemption” kéo dài 5 năm, cho phép các sàn đủ điều kiện giao dịch cổ phiếu Mỹ đã token hoá thông qua những bể thanh khoản trên blockchain; ngày 1/10, SEC đề xuất quy định về lưu ký tài sản crypto; ngày 5/10, CFTC lấy ý kiến công chúng về giao dịch đòn bẩy cho nhà đầu tư bán lẻ và một nhóm đăng ký mới dành cho thị trường crypto. Giới lãnh đạo doanh nghiệp nhìn thấy cơ hội cho DeFi, M&A và các đợt mua lại token, với lập luận rằng con đường của cơ quan quản lý nhanh hơn một đạo luật còn phải chờ nhiều năm ban hành quy định kèm theo. Tuy nhiên, các luật sư cảnh báo hành động của cơ quan hành pháp không tạo được sự chắc chắn lâu dài như luật, và khoảng trống lớn nhất vẫn chưa được lấp: giao dịch spot thông thường, không dùng đòn bẩy, thiếu sự giám sát toàn diện của liên bang. Một số chuyên gia cho rằng chính thất bại của Clarity lại củng cố “hào nước” cạnh tranh của Coinbase, Kraken và các ông lớn khác.
Nội dung chi tiết
Clarity dừng bước, trọng tâm chuyển về các cơ quan quản lý
Việc Đạo luật Clarity về Thị trường Tài sản Kỹ thuật số không tiến triển tại Thượng viện đã đẩy giai đoạn kế tiếp của quá trình quản lý crypto tại Mỹ về phía SEC và CFTC. Điều này mở ra triển vọng nhiều hoạt động giao dịch và đầu tư hơn sẽ dịch chuyển lên chuỗi (onchain), nhưng để lại một câu hỏi trung tâm chưa có lời giải: các cơ quan quản lý có thể mang lại bao nhiêu sự chắc chắn nếu không có Quốc hội?
Các cuộc phỏng vấn với lãnh đạo cấp cao và chuyên gia pháp lý cho thấy sự đồng thuận rộng rãi rằng quá trình quản lý sẽ tiếp tục dịch chuyển. Nhưng kỳ vọng chia rẽ ở một điểm: liệu hành động của cơ quan quản lý có thể trở thành nền tảng bền vững, hay chỉ khiến doanh nghiệp phải liên tục thích ứng với những quy tắc dễ bị thay đổi bởi yếu tố chính trị và pháp lý.
Lev Breydo, trợ giảng luật tại Trường Luật William & Mary, nhận định Clarity đã phơi bày những chia rẽ trong nội bộ ngành, từ các điều khoản đạo đức cho tới cuộc chiến về lợi suất với các ngân hàng cộng đồng.
“Một liên minh từng trông có vẻ thống nhất trong việc chống lại Gensler đã nhận ra rằng các định nghĩa sẽ tạo ra kẻ thắng và người thua.”
Các cơ quan quản lý đang hành động nhanh
Bất chấp thất bại mang tính lập pháp, các cơ quan quản lý đang gấp rút lấp khoảng trống.
- 17/9: SEC công bố “Innovation Exemption” kéo dài 5 năm, cho phép các sàn đủ điều kiện giao dịch cổ phiếu Mỹ đã token hoá thông qua các bể thanh khoản blockchain, trong lúc cơ quan này soạn thảo bộ quy tắc lâu dài.
- 1/10: SEC đề xuất quy định về lưu ký, cho phép các công ty tín thác cấp bang bảo quản crypto cho khách hàng, đồng thời cho phép cố vấn và quỹ tự nắm giữ tài sản này trong một số điều kiện nhất định.
- 5/10: CFTC lấy ý kiến về quy định giao dịch crypto có đòn bẩy cho nhà đầu tư bán lẻ và một nhóm đăng ký mới dành cho thị trường crypto — khởi đầu cho quá trình lấy ý kiến công chúng và ban hành quy định kéo dài, thay vì đưa quy tắc vào hiệu lực ngay.
- Tháng 3: Văn bản giải thích chung của hai cơ quan được xem là nền tảng quan trọng, thay thế các hướng dẫn trước đó và cho phép phối hợp trong khuôn khổ luật hiện hành.
Innovation Exemption là cơ chế miễn trừ tạm thời cho phép một số sàn giao dịch đủ điều kiện thử nghiệm sản phẩm mới trong một khoảng thời gian xác định, trong khi cơ quan quản lý xây dựng bộ quy tắc chính thức.
Token hoá (tokenization) là việc chuyển quyền sở hữu một tài sản thực hoặc tài chính (cổ phiếu, trái phiếu, hàng hoá, bất động sản…) thành token số trên blockchain, giúp tài sản đó có thể giao dịch, chia nhỏ và thanh toán theo cách tương tự crypto.
DeFi (tài chính phi tập trung) là hệ sinh thái các dịch vụ tài chính — vay, cho vay, giao dịch, kiếm lợi suất — được vận hành bằng hợp đồng thông minh trên blockchain thay vì qua một tổ chức trung gian truyền thống.
Giao dịch spot (spot trading) là giao dịch mua bán tài sản với giá hiện hành và thanh toán ngay, khác với giao dịch phái sinh hay giao dịch có đòn bẩy.
Lưu ký (custody) là dịch vụ giữ hộ và bảo quản tài sản số cho khách hàng, thường do ngân hàng, công ty tín thác hoặc tổ chức chuyên trách đảm nhiệm.
Tuy nhiên, vẫn còn một lỗ hổng then chốt: giao dịch spot thông thường, không dùng đòn bẩy, vẫn chưa có sự giám sát toàn diện của liên bang, ngoài quyền chống gian lận và chống thao túng của CFTC. Lấp đầy khoảng trống này chính là mục tiêu trung tâm của Clarity.
Nhiều hoạt động hơn, đến sớm hơn
Với một số lãnh đạo doanh nghiệp, thất bại lập pháp lại có thể tạo ra cơ hội thương mại đến nhanh hơn.
“SEC và CFTC đang chủ động hành động để mang lại sự chắc chắn mà thị trường cần, và điều đó đang mở khoá một làn sóng M&A trên cả tài sản số, dịch vụ tài chính truyền thống lẫn fintech,” Paul McCaffery, trưởng bộ phận tài sản số tại ngân hàng đầu tư KBW, cho biết.
Matt Hougan, giám đốc đầu tư của Bitwise, cho rằng trong ngắn hạn, cách tiếp cận của cơ quan quản lý có lợi hơn so với một đạo luật vốn sẽ cần nhiều năm ban hành quy định kèm theo. Ông cũng kỳ vọng nhiều giao thức sẽ áp dụng việc mua lại token, đặc biệt theo mô hình mua và đốt (buy-and-burn), sau khi SEC đưa ra làm rõ giúp nhà đầu tư tự tin hơn.
Buy-and-burn (mua và đốt) là cơ chế trong đó dự án dùng lợi nhuận hoặc doanh thu để mua lại token của chính mình trên thị trường rồi đưa vào địa chỉ không thể sử dụng, qua đó vĩnh viễn giảm nguồn cung lưu hành.
Giới phát triển đang theo dõi liệu các cơ quan quản lý có phân biệt giữa việc viết phần mềm và việc vận hành một trung gian tài chính hay không. Cathy Yoon, giám đốc pháp lý của Temporal — công ty nghiên cứu và phát triển tập trung vào Solana — bày tỏ hy vọng SEC sẽ công nhận các nhà phát triển là những người tạo ra phần mềm, chứ không biến công việc của họ thành một doanh nghiệp chứng khoán.
“Việc nhân viên SEC thậm chí sẵn sàng nói rõ những điều này đã là một thắng lợi,” Yoon nói, đồng thời lưu ý rằng các câu hỏi thường gặp của nhân viên SEC không phải là quy tắc chính thức của cơ quan này.
Michael Lie, trưởng bộ phận tài sản số toàn cầu tại nhà tạo lập thị trường Flow Traders, cho rằng quy định toàn diện là điều không thể tránh khỏi khi tài chính chuyển sang giao dịch 24/7. Ông đang theo dõi các cơ chế miễn trừ đổi mới và những thay đổi về quy tắc đại lý chuyển nhượng, trong khi các khuôn khổ ở châu Âu và châu Á đã đi trước.
Đại lý chuyển nhượng (transfer agent) là tổ chức được doanh nghiệp uỷ quyền ghi nhận quyền sở hữu cổ phần, xử lý chuyển nhượng cổ phiếu và chi trả cổ tức. Khi tài sản được token hoá, vai trò này trở thành một mắt xích quan trọng trong hạ tầng thị trường.
Phép thử về tính bền vững
Các chuyên gia pháp lý cho rằng tiến bộ sẽ đến theo từng giai đoạn, và khâu khó nhất chính là triển khai thực tế.
“Khoảng trống lớn nhất là khâu triển khai,” Derek Lowrey, trưởng bộ phận pháp lý tại Newton Labs (trước đây là Magic Labs), nói. Ông cho rằng nếu không có luật, việc giám sát các sàn, trung gian, tài chính phi tập trung (DeFi) và thị trường spot vẫn khó khăn hơn. Dù vậy, các nghĩa vụ hiện hành về chống rửa tiền, trừng phạt và lưu trữ hồ sơ vẫn cho các đội ngũ tuân thủ cơ sở để tiếp tục xây dựng.
Kevin Kreuser, cố vấn chung tại D3 — công ty token hoá tên miền — cho rằng tài sản thực được token hoá đặc biệt cần ranh giới tài phán rõ ràng hơn.
“Hành động của cơ quan quản lý là điều đáng hoan nghênh, nhưng nó không mang lại sự chắc chắn dài hạn như luật,” ông nói.
Jim Petrila, giám đốc pháp lý của Dromos Labs — đơn vị phát triển Aerodrome và Velodrome — có góc nhìn lạc quan hơn: thanh khoản tăng lên và chứng khoán token hoá trên các blockchain công cộng có thể khiến việc đảo ngược trở nên bất khả thi trong vòng hai năm.
“Với DeFi, tín hiệu là rất tích cực,” ông nói.
Lợi ích có thể không đồng đều
Dù vậy, lợi ích có thể phân bổ không đều. Hougan lập luận rằng thất bại của Clarity đang duy trì một “hào nước” quy định cho Coinbase (COIN), Kraken và các doanh nghiệp đương nhiệm khác, qua đó trì hoãn sự cạnh tranh vốn có thể làm giảm chi phí.
Bức tranh đang hình thành là thử nghiệm diễn ra nhanh hơn, nhưng những câu hỏi chưa có lời giải vẫn còn: ai được phép cạnh tranh, và các quy tắc mới sẽ đứng vững tới mức nào.
Breydo nhấn mạnh rằng chỉ có Quốc hội mới có thể mang lại một khuôn khổ toàn diện với tính bền vững theo luật định.
Câu hỏi thường gặp
Đạo luật Clarity là gì và vì sao nó thất bại?
Đạo luật Clarity về Thị trường Tài sản Kỹ thuật số là dự luật nhằm thiết lập khuôn khổ quản lý toàn diện cho tiền mã hoá tại Mỹ, trong đó có việc giám sát thị trường spot. Dự luật này không thúc đẩy được tiến trình tại Thượng viện, khiến trọng tâm quản lý chuyển sang SEC và CFTC. Theo các chuyên gia, dự luật cũng phơi bày chia rẽ trong nội bộ ngành, từ các điều khoản đạo đức đến cuộc chiến về lợi suất với các ngân hàng cộng đồng.
SEC và CFTC đã làm gì để lấp khoảng trống sau khi Clarity dừng bước?
Ngày 17/9, SEC công bố “Innovation Exemption” kéo dài 5 năm cho phép các sàn đủ điều kiện giao dịch cổ phiếu Mỹ đã token hoá qua bể thanh khoản blockchain. Ngày 1/10, SEC đề xuất quy định về lưu ký cho phép công ty tín thác cấp bang bảo quản crypto cho khách hàng. Ngày 5/10, CFTC lấy ý kiến về quy định giao dịch crypto có đòn bẩy cho nhà đầu tư bán lẻ và một nhóm đăng ký mới cho thị trường crypto. Hai cơ quan cũng đã ra văn bản giải thích chung vào tháng 3.
Vì sao giới lãnh đạo doanh nghiệp cho rằng Clarity thất bại lại mở ra cơ hội?
Họ cho rằng SEC và CFTC đang hành động chủ động để mang lại sự chắc chắn cần thiết, qua đó mở khoá làn sóng M&A trên tài sản số, dịch vụ tài chính truyền thống và fintech. Trong ngắn hạn, cách tiếp cận của cơ quan quản lý được xem là có lợi hơn một đạo luật vốn cần nhiều năm ban hành quy định kèm theo, đồng thời có thể thúc đẩy nhiều giao thức áp dụng mô hình mua và đốt token.
Rủi ro lớn nhất của việc để các cơ quan quản lý tự đặt ra quy tắc là gì?
Đó là thiếu tính bền vững. Hành động của cơ quan hành pháp không mang lại sự chắc chắn dài hạn như luật, nên doanh nghiệp phải liên tục thích ứng với các quy tắc dễ bị thay đổi bởi yếu tố chính trị và pháp lý. Thêm vào đó, khoảng trống lớn nhất vẫn chưa được lấp: giao dịch spot thông thường, không dùng đòn bẩy, vẫn thiếu sự giám sát toàn diện của liên bang ngoài quyền chống gian lận và chống thao túng của CFTC.
Ai được hưởng lợi nhiều nhất khi Clarity không được thông qua?
Theo Matt Hougan, giám đốc đầu tư của Bitwise, các doanh nghiệp đương nhiệm như Coinbase (COIN) và Kraken được hưởng lợi vì “hào nước” quy định của họ được duy trì, qua đó trì hoãn sự cạnh tranh vốn có thể làm giảm chi phí cho người dùng. Trong khi đó, DeFi và các dự án token hoá vẫn nhìn thấy cơ hội nhưng phải đối mặt với những câu hỏi chưa có lời giải về việc ai được phép cạnh tranh và các quy tắc mới sẽ bền vững tới đâu.
Dịch và biên tập lại theo nguồn: CoinDesk Policy
Theo Nghị quyết số 05/2025/NQ-CP ngày 09/09/2025 của Chính phủ về việc thí điểm triển khai thị trường tài sản số tại Việt Nam, Tienmahoa.Net hiện chỉ cung cấp thông tin cho độc giả quốc tế và không phục vụ người dùng tại Việt Nam cho đến khi có hướng dẫn chính thức từ cơ quan chức năng.
