Tóm tắt
Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) đã công bố cơ chế “miễn trừ đổi mới sáng tạo” kéo dài 5 năm, mở ra con đường rõ ràng hơn để cổ phiếu Mỹ được token hóa và giao dịch ngay trên lãnh thổ Mỹ. Khung pháp lý này chỉ dành cho các token đại diện cho cổ phiếu thật và mang đầy đủ quyền cổ đông như cổ tức, quyền biểu quyết; những sản phẩm tổng hợp chỉ mô phỏng biến động giá — như Stock Tokens của Robinhood, xStocks của Kraken hay sản phẩm offshore của Ondo Finance — nằm ngoài khung này. Doanh nghiệp phát hành được trao quyền phủ quyết: nền tảng giao dịch phải thông báo trước 30 ngày và nếu công ty phản đối, token đó không được giao dịch theo diện miễn trừ. Về phía giao dịch, cổ phiếu token hóa có thể được mua bán qua các AMM trên chuỗi khối công khai, mở ra làn đường được quản lý cho DeFi, song phải tuân thủ KYC, giới hạn giao dịch cùng nhiều rào chắn quản lý khác. Trong phiên thứ Năm, cổ phiếu Securitize tăng 14%, Bullish tăng 10%, Robinhood tăng khoảng 2,8% và Coinbase tăng khoảng 5%.
SEC mở cửa cho cổ phiếu Mỹ token hóa
Thí nghiệm mới của SEC với cổ phiếu token hóa có thể mang lại lợi thế sớm cho một góc cụ thể của thị trường crypto: những công ty đưa chứng khoán thật lên chuỗi khối và các nền tảng crypto phi tập trung được xây dựng để giao dịch chúng theo cách có quản lý.
Khung pháp lý của cơ quan này ưu ái các token đại diện cho cổ phiếu Mỹ thực sự và mang quyền lợi giống hệt cổ phiếu truyền thống, bao gồm cổ tức và quyền biểu quyết. Đây chính là luận điểm trung tâm của cơ chế miễn trừ mới.
“Điều này cực kỳ tích cực vì nó mở ra cách thức giao dịch cổ phiếu token hóa thật”, Carlos Domingo, CEO của nền tảng token hóa tài sản số và tài sản thực Securitize, nói với CoinDesk.
Token hóa là quá trình chuyển quyền sở hữu một tài sản (cổ phiếu, trái phiếu, bất động sản…) thành token số trên chuỗi khối, cho phép tài sản đó được giao dịch, chia nhỏ và lưu ký theo cách thức của crypto.
Quy định mới để ngỏ cho nhiều mô hình token hóa khác nhau, từ các dự án do tổ chức phát hành bảo trợ cho tới các cấu trúc lưu ký, nhưng loại trừ những sản phẩm tổng hợp chỉ cung cấp mức độ tiếp xúc với giá. Nói cách khác, nó có thể tạo lợi thế cho các công ty làm việc trực tiếp với tổ chức phát hành, các mô hình lưu ký bảo toàn đầy đủ quyền cổ đông và các đại lý chuyển nhượng, thay vì những nền tảng chỉ đơn thuần tạo ra sản phẩm gắn với giá cổ phiếu.
Đại lý chuyển nhượng (transfer agent) là tổ chức được doanh nghiệp phát hành thuê để quản lý sổ đăng ký cổ đông, ghi nhận quyền sở hữu và xử lý các giao dịch chuyển nhượng cổ phần.
Cơ quan này cũng mở thêm một cánh cửa ở phía giao dịch. Cổ phiếu token hóa có thể được giao dịch thông qua các nhà tạo lập thị trường tự động (AMM) trên chuỗi khối công khai, qua đó đưa các giao thức tài chính phi tập trung (DeFi) tới gần thị trường chứng khoán Mỹ hơn. Tuy nhiên, dù giao dịch trên nền tảng nào, các token này vẫn phải được kiểm soát truy cập thông qua KYC, giới hạn giao dịch và tuân thủ những rào chắn quản lý khác.
AMM (Automated Market Maker) là cơ chế tạo lập thị trường tự động, trong đó giá giao dịch được xác định bằng công thức toán học dựa trên các bể thanh khoản (liquidity pool) thay vì sổ lệnh mua – bán truyền thống.
DeFi (tài chính phi tập trung) là hệ sinh thái các ứng dụng tài chính chạy trên chuỗi khối công khai, cho phép người dùng giao dịch, cho vay hoặc vay mượn mà không cần tới trung gian tập trung.
KYC (Know Your Customer) là quy trình xác minh danh tính khách hàng mà các tổ chức tài chính buộc phải thực hiện nhằm phòng chống rửa tiền và tài trợ khủng bố.
Cổ phiếu thật lên chuỗi
Ông Domingo của Securitize cho rằng động thái của SEC là sự xác nhận mạnh mẽ đối với cổ phiếu token hóa đại diện cho chứng khoán cơ sở thực sự, hay một quyền lợi chứng khoán đầy đủ. Ông nói thêm rằng khung pháp lý này củng cố luận điểm cho mô hình token hóa do tổ chức phát hành bảo trợ và “sẽ đẩy nhanh việc ứng dụng chứng khoán token hóa nguyên bản”.
Bullish (mã BLSH, 34,91 USD, thị trường đã đóng cửa) — công ty mẹ của CoinDesk — cũng đang mở rộng mảng kinh doanh token hóa bằng việc thâu tóm đại lý chuyển nhượng Equiniti. Theo Thomas Cowan, giám đốc toàn cầu mảng token hóa của Bullish, động thái này là “một bước đi đúng hướng”.
“Nó cho thấy các cơ quan quản lý đang suy nghĩ về cách cho phép AMM và cấu trúc thị trường mới”, Cowan nói.
Dù vậy, ông vẫn lưu ý rằng nên coi cơ chế miễn trừ là bước đi đầu tiên có kiểm soát, chứ không phải sự xuất hiện của một thị trường cổ phiếu onchain hoàn chỉnh.
“Đây chắc chắn không phải cánh cửa rộng mở mà cộng đồng crypto mong đợi để cổ phiếu token hóa tăng trưởng ngay lập tức, nhưng đó là khởi đầu tuyệt vời cho tương lai của thị trường tài chính và những gì có thể làm được”, ông nói.
Trong phiên thứ Năm, cổ phiếu Securitize tăng vọt 14%, còn cổ phiếu Bullish giao dịch cao hơn 10%.
Doanh nghiệp có quyền phủ quyết
SEC cũng trao cho các công ty đại chúng tiếng nói khi một bên thứ ba không liên kết muốn token hóa cổ phiếu của họ. Trước khi cổ phiếu token hóa của bất kỳ công ty nào được giao dịch, nền tảng giao dịch phải thông báo cho tổ chức phát hành và chờ 30 ngày. Nếu công ty phản đối, token đó không thể giao dịch theo diện miễn trừ.
“Quyền phủ quyết của tổ chức phát hành là biện pháp bảo vệ then chốt”, Joris Delanoue, CEO kiêm đồng sáng lập Fairmint — đơn vị đại lý chuyển nhượng onchain được cấp phép — nhận định.
Điều khoản này ra đời sau một cuộc khẩu chiến công khai vào mùa hè năm nay, khi CEO Adam Aron của AMC Entertainment chỉ trích Robinhood vì cung cấp token gắn với cổ phiếu AMC mà không có sự tham gia của công ty.
Các mô hình lưu ký của bên thứ ba vẫn có thể nằm trong khung pháp lý, nhưng chỉ khi token bảo toàn các quyền gắn với cổ phiếu cơ sở và tổ chức phát hành không phản đối.
Không có chỗ cho token tổng hợp
Những sản phẩm tổng hợp chỉ theo dõi giá cổ phiếu mà không mang quyền lợi tương ứng sẽ không đủ điều kiện hưởng miễn trừ của SEC.
Token tổng hợp (synthetic token) là sản phẩm phái sinh chỉ mô phỏng biến động giá của một tài sản cơ sở mà không trao cho người nắm giữ quyền sở hữu hay các quyền lợi như một cổ đông thực sự.
“SEC đang vạch ra một ranh giới quan trọng về việc cổ phiếu token hóa thực sự nên đại diện cho điều gì: đưa cổ phiếu lên chuỗi không nên đồng nghĩa với việc tước bỏ những quyền khiến chúng trở thành cổ phiếu ngay từ đầu”, Gabo Otte, CEO của Dinari, nói.
Điều này có thể gây áp lực lên các sản phẩm token cổ phiếu ở nước ngoài như Stock Tokens của Robinhood, xStocks của Kraken và các sản phẩm offshore của Ondo Finance — những sản phẩm cho nhà đầu tư tiếp xúc với biến động giá cổ phiếu Mỹ mà không biến họ thành cổ đông của công ty cơ sở. Các mô hình này sẽ phải thay đổi nếu nhà cung cấp muốn tận dụng con đường mới tại Mỹ.
Dù vậy, Johann Kerbrat, người đứng đầu mảng crypto của Robinhood, vẫn hoan nghênh động thái của cơ quan quản lý: “Miễn trừ đổi mới sáng tạo của SEC là tín hiệu cho thấy token hóa đã sẵn sàng tiến vào Hoa Kỳ. Đây là bước đi lớn của cơ quan quản lý và sẽ cho phép các thị trường chứng khoán token hóa có thanh khoản phát triển ngay trong nước”. Cổ phiếu Robinhood tăng khoảng 2,8% trong phiên thứ Năm.
Làn đường được quản lý dành cho DeFi
Cơ hội đáng kể tiếp theo thuộc về các nền tảng giao dịch DeFi được quản lý. Theo diện miễn trừ, các nền tảng giao dịch chứng khoán token hóa có thể dùng AMM để mua bán cổ phiếu Mỹ token hóa mà không cần đăng ký như sàn chứng khoán truyền thống. Trong khi đó, các sàn crypto tập trung như Coinbase và Kraken có thể nằm ngoài khung của SEC. Cổ phiếu Coinbase tăng khoảng 5% trong phiên thứ Năm; Kraken là công ty tư nhân.
Theo Zach Pandl, trưởng bộ phận nghiên cứu của Grayscale, động thái này có thể mang lại nhiều hoạt động hơn cho các chuỗi khối và ứng dụng giao dịch phi tập trung bên dưới những thị trường đó.
“Miễn trừ đổi mới sáng tạo sẽ mang lại nhiều tiện ích hơn cho tài sản token hóa, có lợi cho người dùng, các chuỗi khối công khai hàng đầu gồm Ethereum (2.454,33 USD), Solana (SOL) và BNB Chain (734,88 USD), cùng các ứng dụng giao dịch phi tập trung như Uniswap (UNI), Aerodrome (AERO) và Raydium (1,4655 USD)”, Pandl nói.
Công nghệ có thể chạy trên các chuỗi khối công khai, không cần cấp phép, nhưng quyền truy cập vào thị trường thì buộc phải được kiểm soát. Trên thực tế, điều đó có thể bắt đầu tạo ra một phiên bản DeFi được quản lý dành cho chứng khoán Mỹ, sử dụng một phần công nghệ giao dịch sẵn có của crypto nhưng có thêm KYC, giới hạn giao dịch và sự giám sát của thị trường chứng khoán.
“Tôi kỳ vọng tất cả các AMM trong DeFi sẽ ra mắt sản phẩm gì đó. Tôi nghĩ điều này sẽ tạo ra một loạt địa điểm thanh khoản trên chuỗi cho những sản phẩm này”, ông Domingo nói.
Còn nhiều câu hỏi bỏ ngỏ
Việc các nền tảng DeFi hiện hữu có thể tận dụng cơ hội này dễ dàng đến đâu vẫn là câu hỏi chưa có lời đáp.
“Miễn trừ đổi mới sáng tạo của SEC là tín hiệu có ý nghĩa và tích cực về mặt xu hướng đối với DeFi, cho thấy cơ quan này quyết tâm xác định cách token hóa phù hợp với thị trường Mỹ”, Jim Petrila, giám đốc pháp lý của Dromos Labs — công ty đứng sau Aerodrome và Velodrome — cho biết.
“Trên thực tế, có thể sẽ rất khó để các sàn phi tập trung hoàn toàn hoặc không cần cấp phép tận dụng được miễn trừ này do các yêu cầu kiểm soát truy cập, vốn đòi hỏi phải xây dựng hạ tầng cần cấp phép trên nền DeFi thực sự”, Petrila nói. “Các yêu cầu kiểm soát truy cập cũng như việc phê duyệt tài sản có thể khiến tốc độ tiếp nhận chậm và phạm vi ban đầu khá hạn chế, ngay cả với các nền tảng tập trung”.
Hiện tại, SEC vẫn cố ý giữ thí nghiệm này ở phạm vi hẹp. Các nền tảng giao dịch bị giới hạn cả về số lượng cổ phiếu được giao dịch lẫn thị phần khối lượng giao dịch tổng thể, và người tham gia phải được cấp phép.
Tuy vậy, khung pháp lý này mang lại cho các công ty điều mà trước đây họ chưa từng có: một lộ trình được định nghĩa rõ ràng tại Mỹ để giao dịch cổ phiếu token hóa thật trên các chuỗi khối công khai — và có thể là vô số loại sản phẩm mới phải tuân theo khung mới. “Tôi kỳ vọng trong những tuần, những tháng tới, chúng ta sẽ thấy các tổ chức phát hành thiết kế lại sản phẩm để phù hợp với các quy định này. Những sản phẩm mới sẽ được thiết kế và ra mắt”, Robert Leshner, CEO của Superstate — đơn vị cung cấp dịch vụ token hóa do tổ chức phát hành bảo trợ — nhận định.
CoinDesk sẽ tổ chức hội nghị thường niên về Chính sách và Quy định vào ngày 22/9 tại Washington, D.C., với sự tham gia của Taylor Lindman, cố vấn trưởng của Lực lượng Đặc nhiệm Crypto thuộc SEC.
Những con số và mốc đáng chú ý
- 5 năm: thời hạn của cơ chế miễn trừ đổi mới sáng tạo dành cho các nền tảng giao dịch chứng khoán token hóa.
- 30 ngày: thời gian nền tảng giao dịch phải thông báo trước cho tổ chức phát hành trước khi cổ phiếu token hóa của công ty đó được giao dịch.
- Securitize: cổ phiếu tăng 14% trong phiên thứ Năm.
- Bullish (BLSH): cổ phiếu tăng 10%, giao dịch ở mức 34,91 USD.
- Coinbase: cổ phiếu tăng khoảng 5%.
- Robinhood: cổ phiếu tăng khoảng 2,8%.
- Ethereum: 2.454,33 USD (tăng 1,85%); BNB: 734,88 USD (tăng 2,04%); Raydium (RAY): 1,4655 USD.
- Cái tên được nhắc tới nhiều nhất: Securitize, Bullish, Superstate, Dinari, Fairmint, Uniswap, Aerodrome, Raydium, cùng các chuỗi Ethereum, Solana và BNB Chain.
- Bị loại trừ: Stock Tokens của Robinhood, xStocks của Kraken và các sản phẩm offshore của Ondo Finance.
Câu hỏi thường gặp
Cơ chế miễn trừ của SEC kéo dài bao lâu và áp dụng cho loại token nào?
Cơ chế miễn trừ kéo dài 5 năm và chỉ áp dụng cho các token đại diện cho cổ phiếu Mỹ thực sự, mang đầy đủ quyền cổ đông như cổ tức và quyền biểu quyết. Những sản phẩm tổng hợp chỉ cung cấp mức độ tiếp xúc với giá cổ phiếu sẽ không đủ điều kiện tham gia.
Những công ty và nền tảng nào có thể hưởng lợi từ thay đổi này?
Các công ty token hóa như Securitize, Bullish và Superstate, cùng những mô hình lưu ký đủ điều kiện như Dinari, có thể được hưởng lợi. Về phía giao dịch, các nền tảng DeFi như Uniswap, Aerodrome và Raydium cùng các chuỗi khối Ethereum, Solana và BNB Chain cũng có thể hưởng lợi. Trong phiên thứ Năm, cổ phiếu Securitize tăng 14%, Bullish tăng 10%, Coinbase tăng khoảng 5% và Robinhood tăng khoảng 2,8%.
Token cổ phiếu của Robinhood, Kraken và Ondo có nằm trong diện miễn trừ không?
Không. Các sản phẩm như Stock Tokens của Robinhood, xStocks của Kraken và sản phẩm offshore của Ondo Finance chỉ cho nhà đầu tư tiếp xúc với biến động giá cổ phiếu Mỹ mà không biến họ thành cổ đông, nên nằm ngoài khung của SEC. Các nhà cung cấp này sẽ phải thay đổi sản phẩm nếu muốn tận dụng con đường mới tại Mỹ.
Doanh nghiệp phát hành có quyền phủ quyết việc token hóa cổ phiếu của mình không?
Có. Trước khi cổ phiếu token hóa của một công ty được giao dịch, nền tảng giao dịch phải thông báo cho tổ chức phát hành và chờ 30 ngày. Nếu công ty phản đối, token đó không thể giao dịch theo diện miễn trừ. Đây được xem là biện pháp bảo vệ then chốt của khung pháp lý mới.
Các nền tảng DeFi có thể tham gia ngay lập tức không?
Khó có thể diễn ra ngay. Dù công nghệ có thể chạy trên chuỗi khối công khai, quyền truy cập thị trường vẫn phải được kiểm soát bằng KYC, giới hạn giao dịch và các rào chắn quản lý khác. Theo giới chuyên môn, các sàn phi tập trung hoàn toàn hoặc không cần cấp phép sẽ gặp khó vì phải xây dựng hạ tầng cần cấp phép, khiến tốc độ tiếp nhận chậm và phạm vi ban đầu khá hạn chế.
Nguồn: CoinDesk Finance
Theo Nghị quyết số 05/2025/NQ-CP ngày 09/09/2025 của Chính phủ về việc thí điểm triển khai thị trường tài sản số tại Việt Nam, Tienmahoa.Net hiện chỉ cung cấp thông tin cho độc giả quốc tế và không phục vụ người dùng tại Việt Nam cho đến khi có hướng dẫn chính thức từ cơ quan chức năng.
